2026年是“十五五”规划开局之年，也是承前启后、谋篇布局的重要节点。当前，我国发展环境面临深刻复杂变化，战略机遇与风险挑战并存，但我国经济根基扎实、潜力巨大，长期向好的支撑与趋势未变。在系统的政策规划部署下，经济运行有望总体平稳。促消费、稳投资激发内生动力，锚定新质生产力、推动产业升级，实现经济质升量增。中国经济必将在变局中突围，在突围中成长。
一、我们面临怎样的外部环境？
风高浪急甚至惊涛骇浪。当前世界百年变局加速演进，国际力量对比深刻调整，新一轮科技革命和产业变革加速突破。同时，世界变乱交织、动荡加剧，地缘冲突易发多发；单边主义、保护主义抬头，霸权主义和强权政治威胁上升，国际经济贸易秩序遇到严峻挑战，世界经济增长动能不足；大国博弈更加复杂激烈。要勇于面对风高浪急甚至惊涛骇浪的重大考验，以历史主动精神克难关、战风险、迎挑战。
二、国内宏观经济与政策展望
1、消费还有哪些提升空间？
消费是经济增长的主引擎。2025年前三季度，最终消费支出对经济增长贡献率达53.5%，拉动GDP增长2.8个百分点。“十五五”高度重视消费，核心是多措并举激活消费潜力、升级消费品质，重点在扩大服务消费、提质商品消费，以及打造消费新场景，促进居民消费率明显提高。
从总量上看，我国消费仍有较大提升空间。2024年我国最终消费支出占GDP比值为56.6%，与美国（81.4%）、日本（74.8%）、韩国（66%）仍存在一定差距。分类型看，主要是居民服务消费有提升潜力。2024年我国居民人均服务性消费支出比重为46.1%，与美国（68.5%）、韩国（59.9%）等国家仍存在一定差距。服务消费是未来主要发力方向，从国际规律看，其发展会随人均GDP增长而提升。1970年，美国居民服务消费占比50.7%，基本与商品消费占比持平，人均GDP为5233美元。随着人均GDP快速增长，服务消费占比迅速提升。到2024年，美国居民服务消费占比68.5%，明显高于商品消费。
2、高技术投资有望持续高速增长
投资是稳定经济增长的重要支撑。作为经济增长“三驾马车”之一，投资相较于消费和出口具有更强的可控性。“十五五”强调要扩大有效益的投资，通过优化政府投资结构，提高民生领域政府投资占比，推进国家重大战略落地与重点领域安全能力项目建设。
高技术产业投资仍有较大空间。科技自立自强水平大幅提高是“十五五”时期经济社会发展的核心目标之一。围绕这一目标，将完善新型举国体制，采取超常规措施，全链条推动集成电路、工业母机、高端仪器、基础软件、先进材料、生物制造等重点领域关键核心技术攻关取得决定性突破，这也为高技术产业投资锚定了方向。政策性开发性金融工具将高技术产业作为重要投资方向，重点聚焦数字经济、人工智能、低空经济、消费领域及其他重点领域。截至2025年10月底，5000亿元新型政策性金融工具已全部完成投放，累计支持项目2300多个，预计可带动项目总投资约7万亿元，为高技术产业发展注入强劲资金动能。随着企业现金流好转，叠加“反内卷”带动盈利改善，整体将对投资形成一定推动作用。截至2025年10月，M1同比增长6.2%，较去年末增长5个百分点；9月规模以上工业企业利润总额当月同比升至21.6%，其中高技术制造业利润增速达26.8%。
3、出口保持较强韧性
“十五五”时期我国将稳步向贸易强国迈进，既要推动货物贸易优化升级，也要大力发展服务贸易，同时积极拓展数字贸易。外贸市场广阔，支撑我国出口韧性。现在全球南方国家替代美国，已经成为我国主要贸易伙伴。2025年1-10月，对美出口金额占我国出口总金额的11.4%，对东盟、非洲、拉丁美洲出口份额合计达到31.4%。
出口产品结构不断优化，为我国出口增长注入持久动力。在过去几十年里，中国贸易产品结构从以轻纺等劳动密集型产品为主，逐步转型为以机电产品等高附加值产品为核心。机电产品出口总额占比提升，1980年机电产品出口份额仅7.8%左右，2024年提升至59.4%，2025年10月进一步升至60.7%。
4、积极的财政政策空间充足。一是政策始终留有后手。2025年9月，财政部蓝佛安部长明确表示，“财政政策统筹考虑防风险和促发展，始终留有后手，未来财政政策发力空间依然充足”。二是中国政府负债率处于合理区间，债务风险总体可控。截至2024年末，中国政府负债率为68.7%，而根据IMF今年4月发布的报告，G20国家平均政府负债率118.2%，G7国家为123.2%。同时，我国债务主要用于资本性支出，很多资产正在产生持续性收益。
更考虑财政的可持续性，原因有三：一是防范化解地方隐性债务风险。二是财政资金要花在“刀刃”上，“十五五”时期财政需要围绕国家制定的重大目标、重大战略和重大举措，加强财政资金保障和财政政策支持。三是要为应对可能出现的冲击挑战，预留充足政策空间。
5、货币政策仍有发力空间。一是美联储进入降息通道。美联储9月17日降息25个基点至4.00%-4.25%，10月29日再降25个基点至3.75%-4%。二是当前稳增长仍需货币政策支持。降息对稳定房地产市场至关重要，截至今年9月新发放个人住房贷款加权平均利率3.06%，较2011年12月高点7.62%下降约4.56个百分点。三是高质量发展需加大金融支持力度。结构性货币政策工具聚焦科技、消费、资本市场等重点领域，有助于更精准支持实体经济关键环节。2025年三季度末，支持做好金融“五篇大文章”的结构性货币政策工具余额3.9万亿元。央行也关注过度宽松可能引发的负面效果，包括资金空转、资本市场波动加大以及商业银行净息差压力等。
走出政策依赖的惯性思维，相信中国经济的韧性和活力。
三、大类资产配置
A股有望延续慢牛走势。一是高层高度重视资本市场稳定发展。股市稳定关乎经济社会大局、关乎亿万投资者切身利益。“十五五”规划建议提出，提高资本市场制度包容性、适应性，健全投资和融资相协调的资本市场功能。2025年10月底，证监会吴清主席发文提出，提高资本市场制度包容性、适应性，有利于推动市场结构和发展质量的持续改善，进一步提升我国资本市场核心竞争力与国际影响力。2025年11月，证监会副主席李明表示，提升资本市场内在稳定性，坚决防止市场大起大落、急涨急跌。二是具备牛市的流动性基础。存款利率持续下行，居民在资产配置上的选择更加多元化，为股市流动性提供支撑。截至2025年10月，我国住户存款余额达162.6万亿元。2025年5月存款利率进入“0字头”时代，国有大行活期存款利率降至0.05%，一年期定存利率跌破1%。
科技是主线。当前，我国新质生产力、科技和产业创新发展势头正盛，国际贸易摩擦倒逼国产替代加速。“十五五”规划建议指出，“中国式现代化要靠科技现代化作支撑。全面增强自主创新能力，抢占科技发展制高点，不断催生新质生产力。”对比中美科技公司市值和资本开支规模，中国科技领域还有较大赶超空间。
黄金配置需求强劲。根据世界黄金协会2025年11月数据，黄金在各大经济体外汇储备中的占比，美国78.7%，英国17.1%，欧元区67.4%，世界平均值22.4%，全球仍有33个经济体央行黄金占外汇储备比重低于10%。全球央行购金热潮持续。2022-2024年全球央行购金超1000吨/年，比2021年多600吨左右，今年前三季度延续这一势头，净购金634吨。黄金需求旺盛，供需缺口持续扩大。2016-2024年，全球黄金产量约3600吨/年，但需求量2022-2024年快速扩大至4500吨/年以上水平。2025年前三个季度黄金产量2677吨，但总需求量达3640吨。
证券研究报告：《变局中的突围——2026年宏观经济展望》
对外发布时间：2025年11月20日
发布机构：国海证券股份有限公司
本报告分析师：夏磊
SAC编号：S0350521090004
(本文作者介绍：国海证券首席经济学家、中国证券业协会首席经济学家专业委员会委员，出版学术畅销书《房地产周期》（人民出版社）、《全球房地产》（中信出版社）。)
