社融情况： 11月社融新增2.49万亿元，较去年同期多增1597亿元，新增规模高于万得一致预期（2.02万亿元）。前11月累计社融同比增8.5%，增速较10月持平。
社融结构分析：11月社融规模同比多增1597亿元，信托贷款、债券融资与未贴现银行承兑汇票规模同比多增；信贷、政府债同比少增。具体来看，1、表内信贷情况：信贷投放低于往年同期，仍是主要拖累项；预计年底收官，项目储备留至年初开门红。11月人民币贷款新增4053亿元，较去年同期少增1163亿元。2、表外信贷情况：委托贷款同比基本持平。未贴现银行承兑汇票增加1490亿元，同比多增580亿元；信托贷款增加844亿元，同比多增753亿元；委托贷款减少188亿元，同比少增5亿元。3、债券和股权融资分析：①政府债去年高基数等原因同比少增。11月政府债新增融资1.2万亿元，同比少增1048亿；随着政府债逐渐发行完毕，叠加高基数的影响，政府债对社融的支撑力度持续减弱。②企业债在低基数下同比多增，股票融资则同比少增。11月新增企业债融资4169亿，股票融资新增342亿，分别同比变化+1788亿、-86亿。
11月人民币贷款增加3900亿元，同比少增1900亿元，低于万得一致预期（5042亿元）。信贷余额同比增长6.4%，增速较上月继续下降0.1个百分点。
信贷结构分析：居民贷款少增较多，短贷与票据支撑企业贷款同比多增3600亿元。10月新增贷款较去年同期少增1900亿，其中居民短贷、中长贷分别同比少增1788和2900亿元。企业短贷同比多增1100亿元，企业中长贷同比少增400亿元；票据同比多增2119亿元。具体来看：1、企业贷款情况：短贷与票据冲量，中长贷同比少增。11月企业短贷、中长期贷款、票据净融资增量分别为+1000亿、+1700亿和+3342亿元，增量较上年同期变化分别为+1100、-400亿和+2119亿。2、居民贷款情况：短贷与中长贷均同比少增，反映消费和地产景气度均仍在低位（以及去年消费补贴在下半年开启，形成相对高基数）。11月居民短贷、中长贷增量分别为-2158亿元、+100亿元，较去年同期分别变化-1788、-2900亿。3、非银信贷：少147亿元，较上年同期多增554亿。
流动性与存款情况：11月M1增速回落，M2与M1的剪刀差小幅走扩。11月M0、M1、M2分别同比增长10.6%、4.9%、8.0%，较上月同比增速分别0.0、-1.3、-0.2个百分点。M2-M1的剪刀差为3.1%，较上月扩大1.1个百分点。11月人民币存款增加1.4万亿元，同比少增7600亿元，存款同比增7.7%，增速较上月微降0.3个百分点。居民存款同比少增，预计存款搬家态势仍在延续，企业、非银存款同比少增，财政同比多减。1、居民存款：11月居民存款增加6700亿元，较去年同期少增1200亿元。2、企业存款：11月企业存款减少6453亿元，较去年同期多减947亿元。3、财政存款：11月财政存款减少500亿元，较去年同期多减1900亿元。4、非银存款：11月非银存款增加800亿元，较去年同期少增1000亿。
投资建议：1、银行股经营模式和投资逻辑从“顺周期”到“弱周期”：市场强时，银行股短期偏弱；但经济偏平淡期间，银行股高股息持续会具有吸引力，继续看好银行股稳健性和持续性；两条选股逻辑。（逻辑详见报告 《银行股：从“顺周期”到“弱周期》）。2、银行股两条投资主线：一是拥有区域优势、确定性强的城农商行，区域包括江苏、上海、成渝、山东和福建等（详见我们区域经济系列深度研究），重点推荐江苏银行、齐鲁银行、渝农商行、南京银行、沪农商行和上海银行等区域银行。二是高股息稳健的逻辑，重点推荐大型银行：六大行（如农行、建行和工行）；以及股份行中招商、兴业和中信等。
风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期、研报信息更新不及时。
一、社融情况：社融同比增8.5%、企业债支撑；信贷、政府债低于去年同期
11月社融新增2.49万亿元，较去年同期多增1597亿元，新增规模高于万得一致预期（2.02万亿元）。前11月累计新增社融同比增8.5%，增速较10月持平。
社融增量细拆：11月社融规模同比多增1597亿元，信托贷款、债券融资与未贴现银行承兑汇票规模同比多增；信贷、政府债同比少增。具体来看，1、表内信贷情况：信贷投放低于往年同期，仍是主要拖累项；预计年底收官，项目储备留至年初开门红。11月人民币贷款新增4053亿元，较去年同期少增1163亿元。2、表外信贷情况：委托贷款同比基本持平。未贴现银行承兑汇票增加1490亿元，同比多增580亿元；信托贷款增加844亿元，同比多增753亿元；委托贷款减少188亿元，同比少增5亿元。3、债券和股权融资分析：①政府债去年高基数等原因同比少增。11月政府债新增融资1.2万亿元，同比少增1048亿；随着政府债逐渐发行完毕，叠加高基数的影响，政府债对社融的支撑力度持续减弱。②企业债在低基数下同比多增，股票融资则同比少增。11月新增企业债融资4169亿，股票融资新增342亿，分别同比变化+1788亿、-86亿。
社融增量结构占比：11月新增的贷款/政府债/企业债融资占比分别15.4%/ 48.4%/ 16.8%，上月占比分别为-4.3%/59.5%/ 30.6%。
二、信贷情况：企业端短贷、票据冲量支撑；个人加杠杆仍较疲软
11月人民币贷款增加3900亿元，同比少增1900亿元，低于万得一致预期（5042亿元）。信贷余额同比增长6.4%，增速较上月继续下降0.1个百分点。
信贷结构分析：居民贷款少增较多，短贷与票据支撑企业贷款同比多增3600亿元。11月新增贷款较去年同期少增1900亿，其中居民短贷、中长贷分别同比少增1788和2900亿元。企业短贷同比多增1100亿元，企业中长贷同比少增400亿元；票据同比多增2119亿元。
具体来看：1、企业贷款情况：短贷与票据冲量，中长贷同比少增。票据冲量明显，中长贷同比均少增。具体数据来看，11月企业短贷、中长期贷款、票据净融资增量分别为+1000亿、+1700亿和+3342亿元，增量较上年同期变化分别为+1100、-400亿和+2119亿。2、居民贷款情况：短贷与中长贷均同比少增，反映消费和地产景气度均仍在低位（以及去年消费补贴在下半年开启，形成相对高基数）。具体数据来看，11月居民短贷、中长贷增量分别为-2158亿元、+100亿元，较去年同期分别变化-1788、-2900亿。3、非银信贷：减少147亿元，较上年同期多增554亿。
11月、12月按揭贷款需求景气度跟踪：10大和30大城市商品房今年11月月平均成交面积分别为8.23和20.05万平方米，较去年同期下降明显。截止到12月12日，12月全国10大和30大城市商品房月平均成交面积分别为8.77和21.39万平方米，弱于去年同期水平。
三、流动性与存款情况：剪刀差小幅走扩，存款搬家延续
11月M1增速回落，M2与M1的剪刀差小幅走扩。11月M0、M1、M2分别同比增长10.6%、4.9%、8.0%，较上月同比增速分别0.0、-1.3、-0.2个百分点。M2-M1的剪刀差为3.1%，较上月扩大1.1个百分点。
11月人民币存款增加1.4万亿元，同比少增7600亿元，存款同比增7.7%，增速较上月微降0.3个百分点。居民存款同比少增，预计存款搬家态势仍在延续，企业、非银存款同比少增，财政同比多减。1、居民存款：11月居民存款增加6700亿元，较去年同期少增1200亿元。2、企业存款：11月企业存款增加6453亿元，较去年同期少增947亿元。3、财政存款：11月财政存款减少500亿元，较去年同期多减1900亿元。4、非银存款：11月非银存款增加800亿元，较去年同期少增1000亿。
四、 银行投资建议与风险提示
投资建议：1、银行股经营模式和投资逻辑从“顺周期”到“弱周期”：市场强时，银行股短期偏弱；但经济偏平淡期间，银行股高股息持续会具有吸引力，继续看好银行股稳健性和持续性；两条选股逻辑。（逻辑详见报告 《银行股：从“顺周期”到“弱周期》）。2、银行股两条投资主线：一是拥有区域优势、确定性强的城农商行，区域包括江苏、上海、成渝、山东和福建等（详见我们区域经济系列深度研究），重点推荐江苏银行、齐鲁银行、渝农商行、南京银行、沪农商行和上海银行等区域银行。二是高股息稳健的逻辑，重点推荐大型银行：六大行（如农行、建行和工行）；以及股份行中招商、兴业和中信等。
风险提示：经济下滑超预期，经济恢复不及预期，数据更新不及时。
(本文作者介绍：中泰证券银行业首席，金融组组长，国家金融与发展实验室特约研究员。)
